文丨(gǔn)明明 章立聪(cōng) 余经纬

　　跨季结(jié)束后资金利率自(zì)低位持(chí)续上行，即便税期结束(shù)，资金利率却仍(réng)未回落，反而进一步走高。我(wǒ)们认(rèn)为主要是源(yuán)于：①货币政策(cè)力度边际(jì)转弱；②税期走(zǒu)款叠加4月信贷投放情况较(jiào)好，导致银行(xíng)资金(jīn)融出意(yì)愿与能力降低。③资金(jīn)较为拥挤导致债市(shì)敏感度(dù)增加。考虑假(jiǎ)期和(hé)月(yuè)末(mò)因素，预计短期内，资金利(lì)率下(xià)行空间(jiān)有限，波动幅(fú)度(dù)加大(dà)，建(jiàn)议投资(zī)者关(guān)注(zhù)资金面(miàn)的边际(jì)变(biàn)化，警(jǐng)惕流动性大幅(fú)收(shōu)紧对债市(shì)情绪以及头寸管理的(de)影(yǐng)响。

　　▍近(jìn)期资金(jīn)利率持续(xù)上行。

　　跨季(jì)结束后资金利率自(zì)2021泰安中考成绩查询入口网站，2021泰安中考成绩查询入口在哪低位持续(xù)上行，4月(yuè)18-19日税期缴款，DR007围绕2.10％中枢(shū)运(yùn)行，然而税(shuì)期结束(shù)后却并(bìng)未(wèi)回(huí)落，4月21日(rì)冲高至2.27％，隔夜利率上行幅(fú)度更大。从隔夜利(lì)率角度观察，银行与非银机构间(jiān)流动性分(fēn)层现象(xiàng)弱(ruò)化；此外(wài)，隔夜利率(lǜ)与7天(tiān)利率的期限利差(chà)也明显压(yā)缩，DR001与DR007甚至已经倒(dào)挂。我们(men)认为税期结束，资金(jīn)不松，主(zhǔ)要有以下几点原(yuán)因：

　　▍其一，货币政策力度(dù)边(biān)际(jì)转弱。

　　稳健的货币政(zhèng)策坚(jiān)持以我为(wèi)主、稳字(zì)当头(tóu)，保(bǎo)持货币(bì)信贷合理(lǐ)增长，确保利率水平合适，在追求(qiú)经(jīng)济提振的同时，也注重防范(fàn)市(shì)场过热带来的金融风险。在(zài)满足广义(yì)流(liú)动性供需匹配的前提(tí)下，货(huò)币工具力度可能会有所回摆(bǎi)。从央行的具(jù)体(tǐ)操作上(shàng)来(lái)看，MLF小(xiǎo)幅增量续做(zuò)，逆回购投(tóu)放低量操作，结构性工具“有进有退”，均预示后续政策将更(gèng)加“精准(zhǔn)有力”，流动性(xìng)投放趋于谨慎。

　　▍其二，税期走款叠加4月信贷投放(fàng)情况(kuàng)较好，导致银行资金(jīn)融(róng)出意(yì)愿与(yǔ)能力降低(dī)。

　　4月18到19日税期缴(jiǎo)款，而(ér)4月(yuè)通常是缴税大月(yuè)，因此走(zǒu)款可能对银行间流(liú)动(dòng)性(xìng)带来了一定的压力。此外，参考近期票据利率走势，预计(jì)信贷增速(sù)较一季度将会有所放缓，但4月预计仍将保持同比多增(zēng)的(de)态势。税(shuì)期(qī)缴款(kuǎn)叠加(jiā)信贷投(tóu)放，银行系(xì)统整体(tǐ)资金流出(chū)，因此向同业融出(chū)的意愿和能力有所降低。

　　▍其三(sān)，资金较为拥挤可能会导致(zhì)债市脆弱性(xìng)和敏感度增加，且投资者对于未来一(yī)个月(yuè)资金利率(lǜ)上(shàng)行(xíng)的(de)担忧(yōu)增(zēng)加。

　　从质押式(shì)回购成交量和我们测算的杠杆(gān)率来看(kàn)，虽(suī)然(rán)上周受资金收紧影响，加杠杆(gān)情绪有所降温，但依然处于(yú)历史相对积极的水平，导(dǎo)致债市敏感度增加。此外投资者对货(huò)币政策力(lì)度以(yǐ)及跨月资金面情况(kuàng)仍存(cún)担忧，使(shǐ)得市(shì)场(chǎng)上(shàng)对于未来(lái)一(yī)个(gè)月内(nèi)资(zī)金价格上行(xíng)的预(yù)期(qī)更为强烈(liè)。

　　▍后市展望：五一(yī)假(jiǎ)期临近，回购资(zī)金的期限被动拉长2021泰安中考成绩查询入口网站，2021泰安中考成绩查询入口在哪，利率下行空间有限(xiàn)。

　　月(yuè)末往往财政集中(zhōng)支出(chū)，向市场(chǎng)释放资金(jīn)；但跨月前(qián)夕(xī)银行资金融出(chū)意愿一般较低，预计资(zī)金波动幅度(dù)较(jiào)大。对于债市而言，短期交易主(zhǔ)线或(huò)延续政策与(yǔ)基本面预(yù)期(qī)交易，预计利率以震荡走势为主，建议投资者关注资金(jīn)面的边际变化，警惕流动性(xìng)大幅收紧对(duì)债市情(qíng)绪以及头寸管理的影响。

　　▍风险提(tí)示：

　　央行货币(bì)政策(cè)不及预期；经济复苏节奏不及预期(qī)；银行间市(shì)场(chǎng)流动性过快收(shōu)紧(jǐn)。

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